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Der ehemalige EZB-Chef und seine Nachfolgerin: Mario Draghi, Christine Lagarde.

Geldpolitik

Mario Draghis Erbschaft

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Der scheidende EZB-Chef hat mit seiner Politik den Euro gerettet. Ein beschleunigtes Wachstum blieb aber aus. Der Gastbeitrag.

Mario Draghi wird in die Geschichte der EZB-Politik als Retter des Euros gegen die Finanzmarktspekulanten und als Verantwortlicher für den Einstieg in die Ära der ultrabilligen Geldpolitik mit Minuszinsen eingehen. Seine oft einsam wirkenden Entscheidungen sind auch durch die Marketingabteilung der EZB nicht immer zufriedenstellend kommuniziert worden. Geldpolitisch sind die beiden historischen Leistungen unbestreitbar.

Zum einen hat Draghi gegenüber den Finanzmarktspekulanten das Eurosystem aus der größten Krise gerettet. Seine ernst gemeinte Drohung auf der Konferenz mit handverlesenen Finanzinvestoren aus den Metropolen der Welt am 26. Juli 2012 wird als Beleg für den möglichen Erfolg konzentrierter Macht der Euro-Notenbank mit seinem Namen verbunden sein: Die EZB werde „alles Notwendige tun“ („whatever it takes“), um den Euro zu erhalten, sagte Mario Draghi.

Oftmals wird deshalb von dem großen Magier gegenüber der irrationalen Marktpanik gesprochen. Aber das trifft nicht den Kern. Vielmehr war es die autoritär-machtvolle Entschiedenheit, die die Finanzmarktinvestoren zähmte: „Und glauben Sie mir, es wird genug sein („and believe me, it will be enough“) fügte er damals hinzu.

Die Rede schlug ein und die davor stark gestiegenen Zinsen für Anleihen insbesondere in den Euro-Krisenländer stürzten ab. Die Börsenkurse sind steil gestiegen. Auch nach diesem Machtwort hat Draghis Geldpolitik den Euro als attraktive Anlagewährung in der Welt gestärkt.

Zum anderen steht Draghi für den Einstieg in die Ära der Niedrigzinspolitik, nach dem der EZB-Leitzinssatz für die Liquiditätsversorgung der Geschäftsbanken von 2008 von 4,25 Prozent auf heute null Prozent gesunken ist. Das Problem war nicht die Gefahr einer sich verstärkenden Inflation infolge des ultra-billigen Geldes. Vielmehr mussten gegenüber der durch mangelnde Nachfrage bestimmten deflationären Entwicklung die geldpolitischen Instrumente zur Erhöhung der Inflationsrate nahe zwei Prozent eingesetzt werden.

Rudolf Hickel,  Forschungsleiter am Institut Arbeit und Wirtschaft der Universität Bremen.

Neben den traditionellen Instrumenten ist mit dem Aufkauf vor allem von Staats- und Unternehmensanleihen aus dem Portfolio der Banken eine Liquiditäts-schwemme ausgelöst worden. Zu den wichtigsten Erfahrungen dieser Politik der Liquiditätsschwemme gehört, dass Firmen diese unzureichend zur Finanzierung unternehmerischer Investitionen einsetzten. Die erwartete schwache Nachfrage ließ die Geldpolitik ins Leere laufen. Die Banken haben dagegen die für die Firmen vorgesehene Liquidität als Einlagen bei der EZB geparkt.

Es war nur eine Frage der Zeit, bis auf diese Einlagen durch die Banken bei der EZB Strafzinsen auferlegt worden sind. Zu den Nullzinsen der Geldpolitik kamen also die Minuszinsen auf die Einlagen der Banken hinzu. Schließlich führten die extrem niedrigen Nominalzinsen bei einer Inflationsrate deutlich unterhalb der Zielgröße von zwei Prozent zum realen Minuszins, also zum Vermögensverlust.

Mario Draghi hat die Geldpolitik radikal ausgepowert. Neben den Kollateralschäden für Sparerinnen und Sparer sowie der Aufblähung der Preise für Vermögenswerte wie Aktien und Immobilien ist der eigentliche Erfolg der Geldpolitik zugunsten eines beschleunigten Wachstums ausgeblieben. Damit konnte die herbeigesehnte steigende Inflationsrate durch eine nachfragegetriebene Wirtschaftsexpansion nicht ausgelöst werden. Draghis Fehler war es, zu spät auf die Notwendigkeit einer die Geldpolitik unterstützende expansive Finanzpolitik hingewirkt zu haben.

Heute steht fest: Die Mischung aus Übersparen und wirtschaftlicher Wachstumsschwäche wird weiter die Geldpolitik bestimmen. Draghi-Nachfolgerin Christine Lagarde wird daher im Kern die Niedrigzinspolitik fortsetzen müssen, bis das Wirtschaftswachstum wieder anspringt.

Christine Lagarde weiß um den beschränkten Einfluss der aktuellen Geldpolitik. Überschüssige Liquidität und damit das Übersparen sowie die schiefe Vermögens- und Einkommenslage zwingen zur ultrabilligen Geldpolitik. Da wird sie auch die ärgerlichen Kollateralschäden einer der Draghischen Geldpolitik zu Lasten der Sparerinnen und Sparer sowie mit aufgeblähten Vermögenspreisen auf den Aktien- und Immobilienmärkten hinnehmen müssen.

Die wirtschaftliche Entwicklung wird erst dann an Expansionsdynamik gewinnen, und damit die Niedrigzinspolitik überflüssig, wenn das Übersparen gegenüber den realen volkswirtschaftlichen Ausgaben abgebaut wird. Dazu dienen einerseits steigende private und öffentliche Investitionen. Andererseits dämpft eine gerechtere Einkommens- und Vermögensverteilung das Sparen auf den Finanzmärkten.

Rudolf Hickel ist Forschungsleiter am Institut Arbeit und Wirtschaft der Universität Bremen.

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