Die EZB selbst hat sich auferlegt, nicht mehr als ein Drittel aller Anleihen eines Euro-Landes zu erwerben.
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Die EZB selbst hat sich auferlegt, nicht mehr als ein Drittel aller Anleihen eines Euro-Landes zu erwerben.

Corona-Krise 

Wie Zentralbanken uns freikaufen - zumindest noch

  • vonStephan Kaufmann
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Zentralbanken bewahren die Wirtschaft in Krisen wie der aktuellen Corona-Krise vor dem Absturz. Soll das in Europa bald verboten sein?

Corona-Pandemie und Lockdown haben die Wirtschaft in eine schwere Krise gestürzt. Dass ein allgemeiner Zusammenbruch vermieden werden konnte, liegt an den Staaten, die die Wirtschaft mit Billionen stützen – auf Kredit. Dass sie das können, verdanken sie ihren Zentralbanken, die den Regierungen Geld zur Verfügung stellen.

Zwar ist die „monetäre Staatsfinanzierung“ den Zentralbanken verboten. Doch sie tun es trotzdem und gleichzeitig so, als täten sie es nicht. Das ist allgemein akzeptiert, weil so der Zusammenbruch verhindert wird. Doch gibt es einen Währungsraum, in dem dieses delikate Arrangement irgendwann zerstört werden könnte: die Euro-Zone.

Zentralbanken: So agieren sie in normalen Seiten ohne Corona-Krise

In normalen Zeiten versorgen Zentralbanken die Geschäftsbanken mit Geld, deren Aufgabe die Kreditvergabe an Unternehmen, Haushalte und Staat ist. Untersagt ist den Zentralbanken die direkte Vergabe von Krediten an die Regierung, ohne Vermittlung über den Finanzsektor – eben die monetäre Staatsfinanzierung. 

Der Grund für dieses Verbot: Da eine Zentralbank potenziell unbegrenzt Geld schöpfen kann, könnte die direkte Kreditvergabe an eine Regierung zur grenzenlosen Aufblähung von Staatsschulden und Geldmenge führen.

Doch die normalen Zeiten sind lange vorbei. In der globalen Finanzkrise ab 2008 retteten die Staaten ihre Finanzsektoren mit Abermilliarden vor dem Untergang. Die Zentralbanken der USA, Großbritanniens und der Euro-Zone gingen daher dazu über, Schuldscheine ihrer Regierungen aufzukaufen.

Mehr oder weniger ausgesprochenes Ziel dabei war es, Nachfrage nach Staatsanleihen zu schaffen, darüber die Zinsen zu drücken und so den Regierungen die Finanzierung ihrer Schulden zu ermöglichen. Zwar wurden die Zentralbanken darüber zu Großgläubigern ihrer Staaten. Doch handelte es sich formal nicht um monetäre Staatsfinanzierung, da sie die Anleihen nicht direkt von der Regierung kauften, sondern auf dem Finanzmarkt.

Mit der Corona-Krise wird dieser Kreislauf auf eine neue Stufe gehoben. Die US-Regierung hat Hilfen und Garantien über 6,5 Billionen Dollar aufgelegt. Japan hat sein Stützungsprogramm vergangene Woche auf umgerechnet 2000 Milliarden Euro verdoppelt. Die Staaten der Euro-Zone werden sich dieses Jahr 2,5 Billionen Euro leihen. Dazu kommen die Kredite, die die EU-Kommission aufnehmen will.

All dies gilt als problemlos, da die Zinsen niedrig sind. Und sie sind niedrig, weil die Zentralbanken Anleihen in Massen aufkaufen. Die US-Notenbank, die „Fed“, hat wie die Bank of Japan keine Obergrenzen mehr für den Erwerb von Staatsschulden. In Japan hält die Zentralbank bereits fast die Hälfte aller Anleihen Tokios, die Fed wird ihre Bilanzsumme dieses Jahr wohl von vier auf zehn Billionen aufblähen. 

Coronakrise - Die EZB erhöht ihr Kauflimit

Die Europäische Zentralbank EZB wird an diesem Donnerstag voraussichtlich ihr Anleihen-Kauflimit von bisher 750 Milliarden Euro erhöhen.

Bis auf die Bank of England, die ihrer Regierung direkt Kredite gibt, weisen alle Zentralbanken den Vorwurf der monetären Staatsfinanzierung von sich. Formal ist dies zutreffend, da sie die Anleihen den Banken abkaufen und nicht den Staaten. Es ist allerdings kein Geheimnis, dass sie mit ihren Anleihekäufen „die Nachfrage zur Verfügung stellen, die benötigt wird, damit die Staaten ihren krisenbedingt hohen Refinanzierungsbedarf sicherstellen können“, so die DZ-Bank. Dies wird stillschweigend akzeptiert. Aber nicht vom Bundesverfassungsgericht (BVerfG).

Die EZB habe ihre Käufe nicht ausreichend begründet

In seinem jüngsten Urteil zum Anleihe-Kaufprogramm PSPP kritisierte das BVerfG, dass die EZB die „Verhältnismäßigkeit“ ihrer Käufe nicht ausreichend begründet habe. Viel wichtiger aber war etwas anderes: Das Gericht kam zwar zu dem Schluss, es handele sich beim PSPP nicht um monetäre Staatsfinanzierung, die verboten bleibe. Gleichzeitig legte es Grenzen fest, ab denen es einen Verstoß gegen dieses Verbot sieht. Die wichtigste: Die EZB darf Anleihen von Staaten nur bis zu einer gewissen Menge kaufen.

Die EZB selbst hat sich auferlegt, nicht mehr als ein Drittel aller Anleihen eines Euro-Landes zu erwerben. Mit dieser Grenze, ab der es verbotene Staatsfinanzierung als gegeben sieht, untergräbt das Verfassungsgericht genau den Sicherungsmechanismus, an dem die Wirtschafts- und Finanzwelt in schweren Krisen hängt: die unbedingte Garantie der Zentralbank für die Schulden ihrer Regierungen. Während die Zentralbanken der USA und Japans mit der Zusage eines unbegrenzten Ankaufs von Staatsanleihen Finanzmärkte, Wirtschaft und Staatsfinanzen absichern dürfen, hat das BVerfG klargestellt, dass es Grenzen sieht, die die EZB nicht überschreiten darf.

Das aktuell laufende Anleihe-Kaufprogramm der EZB mit dem Kürzel Pepp ist von diesem Urteil zunächst nicht betroffen. Noch ist unklar, ob auch gegen das Pepp geklagt wird, und wenn, dann dürfte das Urteil lange nach der Corona-Krise fallen. Doch die nächste Krise kommt bestimmt. Und dann wird sich zeigen, wie vertrauenswürdig aus Sicht der Finanzmärkte die Garantie einer Zentralbank ist, die umso fragwürdiger wird, je schlimmer eine Krise wütet. Von Stephan Kaufmann

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