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Krugman und Keynes

Angst auf dem Aktienmarkt

Es gehört entweder viel Mut oder viel Leichtsinn dazu, sich mit Paul Krugman anzulegen. Dennoch passiert es, dass der Historiker den letzten Nobelpreisträger für Wirtschaft herausfordert. Von Niall Ferguson

Kürzlich stiegen die Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen - die allgemein als Orientierungswert für langfristige Zinssätze gelten - auf über 3,73 Prozent. Es gab Zeiten, da man einen solchen Wert als niedrig eingestuft hätte. Die Finanzkrise hat allerdings einiges verändert: Ende letzten Jahres lag die Rendite der zehnjährigen Papiere bei 2,06. Also sind Langzeitsätze innerhalb von fünf Monaten um 167 Basispunkte gestiegen. Das bedeutet einen Anstieg um 81 Prozent.

Die meisten fanden diese Entwicklung eher beunruhigend, ging sie doch auch einher mit der allgemeinen Sorge um die Gesundheit der amerikanischen Finanzwirtschaft. Ich persönlich profitierte, denn auf diese Weise konnte ein öffentlich geführter Streit zwischen mir und dem Princeton-Professor für Volkswirtschaftslehre Paul Krugman entschieden werden.

Die Katze und der König

Es gehört entweder viel Mut oder viel Leichtsinn dazu, sich mit Herrn Krugman anzulegen, dem letzten Nobelpreisträger für Wirtschaft. Dennoch darf die Katze dem König ins Gesicht schauen, und manchmal passiert es, dass der Historiker den Wirtschaftsgelehrten herausfordert.

Vor einem Monat saßen Herr Krugman und ich in New York in einem Ausschuss zur Finanzkrise. Ich argumentierte, dass "eine massive Staatsverschuldung von über 12 Prozent des diesjährigen BIP und die damit einhergehende Emission von großen Mengen an frisch gedruckten Staatsanleihen langfristige Zinssätze höchstwahrscheinlich ansteigen ließe, und das gerade jetzt, wo die Notenbank sie doch niedrig halten wolle. Ich sagte ein quälendes Tauziehen zwischen unserer Geldpolitik und unserer Fiskalpolitik voraus, wenn den Märkten klar würde, was für eine riesige Menge an Staatsanleihen durch das Finanzsystem dieses Jahr absorbiert werden müsse.

Schulmeisterlich und von oben herab wurde mir gesagt, ich gehörte mit meinen Ansichten ins "finstere Mittelalter" der Wirtschaftslehre. Es sei "wirklich traurig", dass ich noch nicht einmal auf dem Wissensstand von 1937 angekommen sei (ein Jahr nach der Veröffentlichung von Keynes' "Allgemeiner Theorie der Beschäftigung, des Zinses und des Geldes"), ganz zu schweigen von dem allermodernsten Stand von 2005 (das Jahr, in dem Krugmans Lehrbuch zur Mikro- und Makroökonomie erschien). Ob ich denn nicht begriffen hätte, dass die globale Finanzkrise vor allem auf "einem extremen Ungleichgewicht von Spareinlagen und Investitionen" beruhe. "Wir haben einen globalen Überschuss an Ersparnissen", erklärte Krugman, "und deswegen werden die Zinssätze nicht steigen".

Was die "Allgemeine Theorie" betrifft, brauche ich keine Nachhilfestunde; ich habe das Buch als junger Student sehr genau gelesen. Allerdings scheint es mir, als ob Paul Krugman einen Auffrischungskurs zum historischen Kontext dieses Werkes gebrauchen könnte. Angesichts der Neuauflage seines Buches "The Return of Depression Economics" (dt. Titel: Die Große Rezession. Was zu tun ist, damit die Weltwirtschaft nicht kippt) hat er natürlich ein Interesse daran, die derzeitige Krise als eine Wiederholung der Großen Depression der 1930er darzustellen.

Aber das entspricht nicht der Realität. Der Internationale Währungsfonds sagt für dieses Jahr einen Rückgang des amerikanischen BIP um 2,8 Prozent und eine Stagnation für nächstes Jahr voraus. Das ist ein himmelweiter Unterschied zu den frühen 1930ern, als die echte Wirtschaftsleistung um 30 Prozent absackte. Bis jetzt handelt es sich um eine große Rezession, vergleichbar mit der von 1973-1975, aber von einem Zusammenbruch der Globalisierung wie in den 1930ern kann man nicht sprechen. Zu Keynes' Zeiten gab es Zölle, Kapitalkontrolle, kaum Migration, und private Anleger wurden im Wesentlichen zwangsverpflichtet, Staatsanleihen zu kaufen.

Dass es nicht zu einer zweiten Großen Depression gekommen ist, haben wir vor allem dem Notenbank-Chef Ben Bernanke zu verdanken, der sich mit der Bankenkrise der 1930er bestens auskennt und der mit den kurzfristigen Zinssätzen nahe Null sowie quantitativer Verminderung - eine Verdopplung der Bilanz der Notenbank seit September - erfolgreich eine Ausbreitung der Krise abwehrte. Zweifelsohne trägt auch das Rettungspaket von 787 Milliarden Dollar, das der amerikanische Kongress Anfang des Jahres ausgab, einiges dazu bei, das amerikanische BIP im aktuellen Quartal wieder anzukurbeln.

Allerdings ist das Konjunkturpaket nur zum Teil für das massive Defizit verantwortlich, das die US-Regierung für dieses Jahr erwartet. Nach der zuletzt ausgegebenen Schätzung wird es ein Schuldenkontingent von 1,84 Billionen Dollar geben, was etwa der Hälfte aller Bundesauslagen und 13 Prozent des BIP entspricht. Ein Defizit dieser Größe hat es in den USA seit dem Zweiten Weltkrieg nicht mehr gegeben. Der Haushaltsausschuss des Kongresses prognostiziert eine weitere Verschuldung von 10 Billionen Dollar innerhalb der nächsten zehn Jahre. Selbst wenn die ziemlich optimistischen Erwartungen des Weißen Hauses für das Wirtschaftswachstum sich erfüllen, wird die Bruttoinlandsverschuldung bis zum Jahr 2017 trotzdem bei mehr als 100 Prozent des BIP liegen.

Und hierbei sind die bilanzexternen Haftungsverpflichtungen der öffentlichen Kranken- und Sozialversicherungen noch nicht mit eingerechnet. So ist es kaum verwunderlich, dass auf dem Aktienmarkt Angst herrscht. Denn außerhalb eines Anfängerkurses in Makroökonomie würde angesichts des Ausmaßes der Schuldenemission jeder davon ausgehen, dass die Zinssätze eben doch steigen werden. Natürlich wusste Herr Krugman ganz genau, worauf ich hinaus wollte, und sagte während unserer Debatte: "Die Zinssätze könnten dann steigen, wenn die Leute das Vertrauen in die Zahlungsfähigkeit ihrer Regierungen verlören."

Strategie des Gelddruckens

Könnten? Verlören? Fakt ist, dass die Leute - nicht zuletzt in China - längst misstrauisch sind, und das schon seit Monaten. Man weiß, dass die amerikanische Regierung einen massiven Aufkauf von Staatsanleihen durch die Notenbank vorsieht, da weder inländische noch ausländische Verkäufe ausreichen werden, um das Defizit auszugleichen. Diese Strategie des Gelddruckens wurde schon in den 1970ern von vielen Regierungen angewendet, und man braucht kein Historiker zu sein, um sich an die daraus gefolgte Inflation zu erinnern.

Ohne Zweifel herrscht heute ein starker Gegentrend, nämlich zur Deflation. Offensichtlich gibt es einen Kapazitätsüberhang in der weltweiten Produktion. Aber gleichzeitig sind die Preise für Rohstoffe wie Öl und Kupfer seit Februar angestiegen. Und die angestrebte Geldmengenexpansion in den USA, wo die Geldmenge M2 jährlich um 9 Prozent wächst, was deutlich über dem seit 1960 gemessenen Durchschnitt liegt, wird höchstwahrscheinlich zu einer Inflation führen, wenn nicht in diesem, dann spätestens im nächsten Jahr.

Im letzten Quartalsbericht der Chinesischen Zentralbank heißt es: "Ein finanzpolitischer Fehler kann das Inflationsrisiko weltweit erhöhen."

Der Fehler wurde schon gemacht, und zwar bestand er darin, blind die Strategie aus der Weltkriegszeit zu übernehmen, um eine Rezession zu bekämpfen. Da keine glaubhaften Anstrengungen unternommen werden, das chronische Defizit des Bundeshaushaltes auszugleichen, werden die Zinssätze weiter steigen, ungeachtet des globalen Überschusses an Spareinlagen.

Keynes selbst sagte, dass "jeder noch so pragmatisch denkende Geschäftsmann letztendlich doch blind den Lehren eines längst verstorbenen Wirtschaftswissenschaftlers folgt." Heute heißt der längst verstorbene Wirtschaftswissenschaftler John Maynard Keynes, und es sind nicht die pragmatischen Geschäftsmänner, sondern die Professoren für Volkswirtschaft, die blind seinen Lehren folgen.

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